Gehör verschaffen: Über den Verlust der Regulierungsfähigkeit, über den Kampf um Sustainable Finance und die Lehren aus der Mifid II. Ein Kommentar.

Regulierung ist heute, wenn du dich an Regeln halten sollst, von denen du nie etwas gehört hast, die unklar formuliert sind und die im Zweifel anderen Regeln, an die du dich auch halten sollst, widersprechen. Der sogenannte moderne Rechtsstaat mutiert gerade in ein System, in dem sich alle schuldig machen – meist ohne es zu wissen, weil sie keine faire Chance mehr haben, die Regeln überhaupt zu kennen und zu verstehen. Bürger mutieren zu Ressourcen, die man in Haftung nehmen kann. Niemand kann sich dem entziehen. Wie Süchtige verlangt unsere Juristerei-gläubige Gesellschaft nach immer mehr von dem Stoff, der sie krank macht. Wie bei anderen schnell erzeugten Produkten bleibt Qualität auf der Strecke. Juristische Fehlleistungen in Gesetzgebungs- und Verordnungsprozessen nehmen zu. Dies geht so lange weiter bis Branchen und Teilsysteme moderner Gesellschaft wieder ernsthaft nach ihrem eigentlichen Zweck fragen.


Zu den Gefahren entgleister Regulierung

Gerade die Regulierung zu Vermögensanlagen unter dem Titel Mifid II bieten hier reichlich Anschauungsmaterial. Worin liegen die Gefahren uneinheitlicher und unklarer Regulierung in diesem Bereich?

  • Erstens stellen Regelungen, die zu uneinheitlichen und damit letztlich intransparenten Informationen führen, eine Belastung für die Effizienz und Stabilität des Finanzmarktes dar. Dieser Punkt wird in der Politik unseres Erachtens viel zu wenig gesehen. Kleineren und mittleren Investoren wird die Chance genommen, sich einen effizienten Marktüberblick zu verschaffen. Sie werden abgeschreckt. Große und sehr große Investoren werden privilegiert. Letztere sind auf einen Ordnungsrahmen, der für Transparenz im Markt sorgt, nicht angewiesen. Insgesamt geht damit Breite im Markt verloren, sodass House-Views einiger großer Investmenthäuser und großer Adressen, Markttendenzen leichter treiben können. Der Finanzmarkt wird aus systemischen Gründen durch eine solche Oligopolisierung fragiler.
  • Zweitens setzen wirksame und sinnvolle Regulierungen gerade im Finanzmarkt auf Informationen auf. Wenn solche Informationen nicht einheitlich generiert werden müssen, dann nehmen sich die Staaten eine entscheidende Basis Ihres Handelns. Informations-transparenz ist auch für das Setzen sinnvoller Ordnungsrahmen erforderlich.
  • Drittens ist es ein Gebot der Marktfairness, dass Staaten einen Ordnungsrahmen definieren, der allen Akteuren vergleichbare Chancen im Markt einräumt. Im Finanz-Markt sind hier Grundstandards zur Generierung von Informationen die zentrale Größe. Wird dies nicht geleistet, so entziehen potentielle Investoren dem Markt ihre Mittel. Wirtschaftliche und sozialpolitische Folgen sind vorprogrammiert.


Der Sündenfall der Mifid II. Ein illustratives Beispiel.

Bereits durch das Rechtswerk der Mifid II und dessen bundesdeutsche Umsetzung in nationales Recht ist die gute Tradition der Wesentlichen Anlegerinformationen (WAI) und der Produktinformationsblätter (PIB) massiv beschädigt worden. Standards, die von Politik, Verbraucherschützern und Teilen der Branche seit Langem begrüßt werden, wurden ohne Not durch den Gesetzgebungsprozess ausgehebelt.

Vor Mifid II war es möglich, Investmentfonds im Rahmen der Anlagevermittlung oder Anlageberatung einzusetzen und nur ein WAI neben einem Protokoll herauszugeben. Dem WAI kam dabei die Funktion zu, zentrale und investmentrelevante Informationen wie KVG, Risiken, Kosten, Historie, Kurzbeschreibung in einem standardisierten Informationsblatt zusammenzufassen. Im Bereich der Einzelwertpapiere waren zwar mehr Informationen erforderlich. Aber auch hier konnte das PIB eine Schlüsselfunktion übersichtlicher Information erfüllen.

Mit der Mifid II wurde 1. eine andere Art des Kostenausweises gefordert, die nun separat zum Kostenausweis im WAI bzw. PIB geliefert werden muss. Zudem muss nun 2. eine Zielmarktdefinition berücksichtigt werden, die Produktanbieter in aller Regel zu liefern haben. Auch diese wird nicht in die WAI integriert. Zudem wurde für einzelne Investments mit der PRIIP-Verordnung noch eine weitere, intransparente Regelung für Basisinformationsblätter geschaffen.

Es liegt auf der Hand, dass der Markt diese guten Instrumente der standardisierten Grundinformation nicht selbst hervorgebracht hat. Dies war ein Produkt guter Gesetzgebung, die in der Folge auch der Beaufsichtigung an dieser Stelle eine einfache Handhabe gab, Fehlverhalten zu erkennen und einzugreifen. In der Politik haben nach unseren Erfahrungen nur wenige überhaupt die Gefahren der Finanzmarkt-Destabilisierung durch diese Teile der Mifid II überhaupt begriffen. Wie auch? Man hört dann: Die WAI und die PIB gebe es ja heute noch! Richtig. Aber die Funktion dieser Instrumente ist durch den Gesetzgeber selbst weitgehend ausgehöhlt worden.

 

Sustainable Finance: Der Grund-Fehler der Mifid II könnte wiederholt werden

Im Februar 2019 dringt durch, dass auf EU-Ebene derzeit diskutiert wird, dass nur nachhaltig ausgerichtete Investments Informationen zur Nachhaltigkeit offenlegen bzw. generieren müssen. Dass dies nicht im Sinne der Nachhaltigkeit sein kann liegt auf der Hand. Dass solche Regelungen, die für Informationsinkonsistenzen im Markt sorgen, systemisch die Finanzmarktstabilität schwächen und Grundlagen für sinnvolle Regulatorik verhindern, ist eingangs dargelegt worden. Fragen der Informationstransparenz sind, weil der Finanzmarkt im Kern auf Informationen beruht, immer zugleich auch Fragen der Finanzmarktstabilität und der Marktfairness. Diese drei Aspekte hängen durch die spezifische Verfasstheit des Finanzmarktes untrennbar zusammen.

 

Was ist zu tun?

Um Sustainable Finance nach vorne zu bringen müssen sich Kräfte in der Politik, die nicht Partikularinteressen im Blick haben, sondern durchgängige Regelwerke für den Finanzmarkt, dafür Sorge tragen, dass keine Verwässerung nachhaltiger Finanzinformationen passieren. Ein einheitlicher Ordnungsrahmen für alle Investments, der die Zurverfügungstellung von nachhaltigkeitsrelevanten Finanz-Informationen klar regelt und entsprechende Basisinformationen standardisiert, wird zugleich die Basis sein, Sustainable Finance mit weiteren Schritten voranbringen zu können. Die Pressemitteilung Nr. 63/19 vom 26.02.2019 des Presse- und Informationsamtes der Bundesregierung trägt die Überschrift: „Die Bundesregierung will Deutschland zu einem führenden Sustainable-Finance-Standort machen“. Diese Absicht ist unterstützenswert. Heute geht es darum zu verstehen, wie der Finanzmarkt grundsätzlich verfasst ist. Auf dieser Grundlage sollten sich die Staaten Europas eine informationelle Basis für ihr eigenes staatliches Handeln zur Umsteuerung des Finanzmarkts auf Nachhaltigkeit verschaffen.

Jede Tendenz der De-Standardisierung von Basisinformationen zu Investments muss unterbunden werden. Es ist dafür zu sorgen, dass Transparenz, Chancen der staatlichen Regulierung durch sinnvolle Ordnungsrahmen und effektive Beaufsichtigung sowie Fairness nicht verloren gehen. Aufgrund der Eigenheiten des Finanzmarktes, der auf Informationen basiert, hängen diese Aspekte intrinsisch zusammen. Weder können wir eine weitere Selbstabschaffung staatlicher Handlungsmöglichkeiten im Finanzmarkt durch offenkundig verkürztes Denken in der Gesetzgebung gebrauchen, wofür Teile der Mifid II ein Beispiel bieten. Noch hilft uns eine weitere Erodierung der Basis von Maßnahmen zur Finanzmarktstabilisierung, nämlich die Verhinderung bzw. Aufweichung von Standards für klare Finanz-Informationen zu Investments.

Nimmt man diesen Gedanken ernst, dann ist es erste Bürgerpflicht derjenigen, die an Gesetzen und Verordnungen mitwirken, dafür zu sorgen, dass Informationen einheitlich generiert, einheitlich dargestellt und in dieser Form auch Investoren zugänglich gemacht werden.

Im Allgemeinen ist gefordert, Fragen zu stellen und zu denken. Dies wird von Investmentberatern gesetzlich gefordert. Bekanntlich tun sie es nicht immer. Fragen und denken sollten auch Juristen, die Gesetze und Verordnungen schreiben. Die Gesellschaft zahlt ihnen ihre Ausbildung und oft erquickliche Auskommen. Da könnte man etwas zurückgeben. Zum Beispiel durch weniger Fehl-Leistungen.

 

Bochum, den 28.02.2019

Dr. Marcel Malmendier

Von | 2019-03-07T19:08:03+00:00 28. Februar 2019|Recht|